2008年全球金融危机以来一个重要的研究成果，是金融危机更多与债务增速相关，而不是以前通常认为的债务量。而在债务增速中，尤以私人债务增速为关键。我注意到，有外部分析人士通过衡量私人债务增速，认为中国处于危险的地带（中国国内的私人债务包括各种半官方性质借款者的债务）。这是一个无论正确与否都十分重要的提醒。

国际清算银行发现，如果私人债务占GDP的比重加速上升，达到比以往10年趋势高6%的水平，这个增速就是出现严重金融困境的一个预警。摩根斯坦利投资管理公司新兴市场部负责人Sharma在《华尔街日报》撰文分析指出，在中国，私人债务占GDP的比重比以往趋势高出12%，同时也高于日本、韩国、美国和西班牙分别在1989年、1997年、2007年和2008年遭遇信贷危机冲击前的峰值水平。另据IMF（国际货币基金组织）称，如果一国的私人信贷规模增速连续三到五年超过经济增速，私人信贷占GDP比重不断上升的情况通常就预示着金融困境。而Sharma发现，2008年以来，中国私人贷款增速远超经济增速，私人贷款占GDP比重上升至180%，增加了50％，增幅近似于美国和日本各自出现最新一轮金融危机之前曾有过的水平。

确实，自本轮全球金融危机爆发之后，中国政府推出了大规模经济刺激方案。投资急升，占GDP（中国国内生产总值）比例从43%升至48%。2007年以来，中国每年新增贷款量已增加了3倍多。在截至今年1月底的12个月里，新增贷款达2.75万亿美元。有分析称，去年中国新增贷款中约有一半来自正规贷款渠道外的影子银行系统。这些贷款中的相当一部分可能投向了回报低下的项目。在这种情况下，2008年以来，中国公共和私人债务总额飞速增长，与GDP之比突破了200%。

反对Sharma观点的经济学家认为，银行危机一般是在外国债权方要求兑现现金的情况下爆发的，中国不仅外债数量非常少，还坐拥超过3万亿美元的外汇储备以及庞大的国内储蓄。对此，Sharma引用了美国国家经济研究局2012年8月发布的一份报告。弗吉尼亚大学经济学家泰勒在报告中提出了对发达经济体过去140年79次重大金融危机的研究成果，即依赖国内储蓄、外债很少的国家一样可能发生金融危机。

值得一提的是，高储蓄、外债少的国家尽管在大量放后避过了银行危机，但同样需要承受经济增长大幅放缓。日本就是一个典型。日本经济经过了上世纪70年代初和80年代末两次信贷繁荣期后，金融系统陷入债务困境，生产力下降。信贷增量见顶后的5年，经济增速大幅下滑。日本上世纪70年代经济增速从8%降至3%，80年代从4%降至1%。而在中国，人人都可以观察到越来越多的资金流向房地产投资，约有三分之一银行贷款提供给了房地产市场。与此同时，出口则一步步放缓。

另外，虽然中国消费在过去10年中一直以每年8%的速度递增，但中国消费占GDP的比重仍落后于投资占GDP的比重。想找到更稳定的增长模式，中国政府需要大力推动消费，真正实现经济再平衡。这意味着削减投资与降低债务增速。对中国政府最高决策层来说，如果躲过了金融危机也躲不过国民经济受到债务拖累而出现增速放缓，那就应接考虑受5%至6%的更低一点的经济增长速度。